Vanguard資產管理在2020十二月發表了"A tale of two decades for U.S. and non-U.S.equity: Past is rarely prologue"一文，詳細的解釋為何過去十年美國股市優於國際股市。以及以相同的脈絡進行分析，美國跟國際股市未來十年的預期報酬。
文中將股市報酬拆分成四個組成，分別是:
股票估值的改變(Change in valuations)。
簡單的說，就是每一塊的公司盈餘，市場認為值多少錢。假如每一塊的公司盈餘，原本市場認為值十塊錢，後來變成認為值二十元。這會造成股價上漲。
盈餘成長(Earnings growth)
假如原本公司每股盈餘是一塊錢，後來變成兩塊錢。在股票估值相同的狀況下，也會造成股價上揚。
股息率(Dividend yield)
就是公司盈餘以現金發還給投資人的部分。這也是投資股市的獲利來源之一。
匯率變化(Foreign exchange return)
假如美元相對於國際貨幣貶值，投資國際股市，以美國人的角度來看，會帶來更好的報酬。
但假如國際貨幣對美元貶值，美國人去投資外國股市，會帶來較差的報酬。
第一張圖顯示的是過去十年，美國股市跟國際股市的報酬與報酬差距的成因。
最左邊的紫色長條是美國股市，過去十年年化報酬13%。最右邊的藍色長條是國際股市，年化報酬，5.1%。
中間四個長條就是以上述四個因子分析的報酬率差異。
總結以上四項。國際股市相較於美國股市，總共是5.4+1.5-1.1+2.1=7.9%的落後。
美國股市13%，國際股市5.1%的報酬率，差距就是7.9%。
這是過去十年，那未來十年呢?
Vanguard內部有一個Vanguard Capital Markets Model(VCMM)。根據這個模型計算的成果，未來十年美國股市與國際股市的預期報酬如圖:
文中有很詳細的討論，針對可解釋過去報酬的四個因子，放眼未來，對於報酬率分別會有怎樣的影響。
美國股市預期報酬4.7%，落後國際股市8.1%的預期報酬。
需要留意的是，VCMM針對美國股市跟國際股市做出的預期報酬，不是單一數字，美國就是4.7%，非美國市場就是8.1%。而是一個分布的範圍。
圖中顯示的是預期報酬分布的中位數(Median)。
也就是說，下一個十年，也有可能美國股市再度勝過國際股市。但這個可能性比較低。
Vanguard認為美國股市落後的可能比較高。
這篇文章讓我有些感觸。
近十年美國股市的大多頭，讓很多人認為投資國際股市，就是美股最好。
譬如有人認為買股票ETF就是要買 VTI。
有人說投資ETF，就是只買VGK就好的嗎?只買VPL就好的嗎?只買VWO就好的嗎?
沒有、沒有、沒有。
而且這些人會覺得自己非常對。這個看法有過去十年的經驗支撐。
其自信的強度就跟金融海嘯之前，大多投資人認為全球股市投資就是買新興市場就好的態度，一樣強烈。
現在誰在講新興市場股市?
尤有甚者，由於近年美國股市報酬很大部分是科技類股帶動，有人更倡議只要買QQQ就好。
不需要”無腦”進行全球分散。
或是就是開美國券商帳戶，挑選美國股票來投資。
不是開歐洲券商帳戶買歐洲股票，也不是開日本券商帳戶買日本股票，就是買美股。
事實上，這些只會看過去報酬，只會追尋過去報酬的人，以為過去甚麼好就買甚麼的人，對投資的了解恐怕非常粗淺。
就像在金融海嘯之前，專門買拉美基金，能源基金、世礦基金的人。現在，你會覺得他們很會投資嗎?
當時，他們可都是覺得自己掌握未來趨勢。不買這些，才是笨蛋喔。
有點思考能力，有些經驗的投資人，會知道股票市場常有風水輪流轉的現象。過去好，未來未必好。
有分析能力的專業機構，像Vanguard這篇文章，就可以實際算出來，預期報酬的差別有多少。
一個對投資只有很粗淺看法的人，可以在追逐過去熱門時，理直氣壯地罵其他更深思熟慮、考慮較廣的投資人，”無腦”，真的是投資界一種很有趣的現象。
美國股市未來表現可能落後，所以我們需要投資非美國的國際股市。
美國股市未來也沒有保證落後，所以我們仍需要投資美國股市。
全球股市分散投資，是投資的穩健作法。
完整討論，可見今天文章:
https://greenhornfinancefootnote.blogspot.com/2020/12/2020-vanguardus-stock-market-has-lower.html
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